宏观周报：外围宏观尚未转向，商品下跌难以持续（第20210518期）

作者：龚吉安

投资咨询资格证号: Z0011063

关键词：美元弱势、经济数据趋稳、商品快速下跌

一、宏观综述

1. 全球宏观：

美国CPI、PPI数据同比回升明显，引发市场对于美联储会提前收缩流动性的担忧，市场大幅回调释放风险。但值得关注的是，美国4月非农数据不及预期，美国经济现阶段仍需要美联储维持宽松的货币政策以持续促进实体发展，市场的逻辑仍处于由于拜登大放水导致的弱势美元的环境中，从而利空美元，利多美元计价的国际商品，如有色、铁矿等。

另一方面，国际上受印度疫情爆发等不确定因素影响，原油消费依旧低迷，影响原油价格回升，但随着消费的逐步起色和整体市场的通胀预期，国际原油有望在接下去接过商品上涨的旗帜。

2. 国内宏观：

当前流动性总体充裕，5月以来央行略有释放流动性，但相对国际环境仍属于货币偏紧状态，且整体经济环境投资意愿处于下降当中。从近期数据看，随着基数效应的减弱，我国经济数据回归往常，仍具有良好的活力。

上周受政府阶段性政策调控，黑色煤化出现了明显下跌，情绪和风险快速释放，但高品质的大宗商品库存仍然较低，市场在期价快速下跌后仍有可能出现企稳后逐渐上涨的走势，企业可阶段性等待波动率下降后合理安排原材料采购和下游产品的生产。

二、本周商品观点

整体观点：

商品指数上周下跌明显，主要受国际市场担忧美联储提前收缩货币流动性和国内政府政策性调控影响。但整体来看，宏观货币层面依旧维持国际宽松国内相对偏紧的状态，且美联储官方表态不考虑减少购债规模，市场多头充裕流动性的底层逻辑仍然没有出现改变，我们认为本周商品价格指数将会出现阶段性回调到位并且逐步再次往上的走势。

原油：近期印度疫情持续恶化，消费恢复速度减缓，库存小幅下降，原油消费恢复之前，预计原油价格仍将震荡，但随着疫情的逐步受控，未来原油有望走出强势趋势，可重点关注。

黑色板块：黑色板块近期回调明显，但螺纹消费依旧较好，且高品质铁矿库存仍然较低，而我国在“碳中和”的大背景下，黑色结构性问题难以解决，市场有望近期快速企稳反弹。

有色金属：有色商品库存普遍较低，近期略有累库，但存在较好的消费预期，受国际宏观提振影响，近期仍有较大的持续上涨概率。

三、宏观数据

（一）国际宏观

1、美国10年期国债收益率和美元指数                      

数据来源：wind

美国4月CPI同比升4.2%，季调后CPI环比升0.8%，均创近十年来新高；4月美国PPI 同比升 6.2%，环比升0.6%，PPI同比升幅创有数据记录以来新高。基数低叠加商品涨价共同作用下导致美国4月PPI 明显上涨，市场担忧美联储会迫于通胀压力提前收缩流动性。

但美联储官方并未就此作出改变姿态，且由于美国4月非农就业人口数据大幅不及预期，美联储不得不维持宽松的货币政策以持续刺激实体经济和就业的恢复。在美国没有明显调整货币政策前，宽松政策会持续利空美元，这导致美元指数近期回落明显，美元计价的国际大宗商品受该影响易出现上涨现象。

2、国际原油

数据来源：wind，卓创资讯

受印度疫情和病毒变异等因素影响，国际原油市场不确定风险加大。近期原油消费恢复情况并不乐观，截止到5月7日，库存增加至1915.851百万桶。整体来说，原油近期维持震荡整理的走势，长线看好趋势不变，近期可逐步增加关注度。

（二）国内宏观

1、货币                           

M2环比

数据来源：wind

上周(5月9日至14日)，央行本周累计开展500亿元逆回购操作，因有200亿元逆回购到期，央行上周实现净投放300亿元。

央行公告称，今日（5月17日）开展100亿元逆回购操作和1000亿元中期借贷便利（MLF）操作，因今日有200亿元逆回购到期和1000亿元中期借贷便利（MLF）到期，当日实现100亿元净回笼。

5月12日，央行发布金融统计数据报告，我国4月份人民币贷款增加1.47万亿元，比上年同期少增2293亿元；4月社会融资规模增量为1.85万亿元，比上年同期少1.25万亿元；4月货币供应量M2同比增长8.10%，环比减少0.63%，低于市场预期。

社融数据的不及预期，代表了我国市场环境投资意愿的下降，而M2数据代表了我国政府一个收缩货币环境的行为和意图。货币从宽松进入常态化，预计5月资金面仍会有小幅收紧。

2、一季度GDP数据

数据来源：wind

4月16日中国统计局发布2021年3月宏观数据，其中，中国一季度 GDP 同比增 18.3%，比 2020 年四季度环比增长 0.6%；比 2019 年一季度增长 10.3%，两年平均增长 5.0%，整体略低于市场预期。

虽然一季度同比增速达到一个相对极高的位置，排除去年低基数的原因，从两年平均增长看，这仅代表了我国经济恢复良好，已经达到了往年正常水平，而非过热发展。

3、社融和PMI

数据来源：wind

我国中国4月社会融资规模18500亿元，同比上涨11.7%，前值12.3%，均低于市场预期值，自去年10月同比增速达到13.70%的高位后，连续6个月出现同比增速下滑的情况。

中国4月官方制造业PMI为51.1，预期51.7，前值51.9。同时公布的中国4月财新制造业PMI为51.9，升至2021年以来最高，预期50.9，前值50.6。

由于社融一定程度上代表企业贷款，而信用贷款周期一般领先于实体经济盈利周期约半年左右，故去年10月达到高点后，预计最早在今年5月，我国的实体经济增长速度会有见顶往下的拐点出现。

PMI数据也出现了类似情况，在去年10到11月份社融增速见顶之后，11月财新PMI达到54.9%，成为近几年的一个高点。

4、CPI、PPI

数据来源：wind

5月11日，中国4月物价数据公布，CPI 同比增速 0.9%，环比增速-0.3%，我国全国居民消费价格1至4月平均比去年同期上涨0.2%；PPI 同比增速 6.8%，较上月上行2.2个百分点，环比增速 0.9%。

4月CPI和PPI同比涨幅均回升明显，特别是PPI同比回升幅度较大，超出市场预期。该现象既有2020年基数较低所导致的基数效应的影响，但也反映了当前物价的上涨压力，引起政府高层关注。

值得关注的是，拉动PPI回升的主要因素仍是上游和中游行业产品的价格，下游行业产品依然疲弱。

上游商品原材料的高价能否向下游进行传导引发通胀，仍要面临下游市场消费的考验。而从当下数据表明，该价格的传导仍有压力，下游消费市场暂时无法接受上游的高价，市场出现全面通胀的可能性不大。

5、中国进出口数据

数据来源：wind

中国 4 月进出口数据超预期，据海关统计，以美元计价，中国 4 月出口同比增 32.3%，预期增 22%，进口增 43.1%，预期增38.1%，贸易顺差 428.5 亿美元，预期 331 亿美元。

以人民币计价，中国 4 月出口同比增 22.2%，预期增 12.5%，前值增 20.7%；进口同比增 32.2%，预期增 33.6%，前值增 27.7%。

整体来说，海外市场呈现出了一种原材料国家疫情反复，消费国家经济恢复较好的情况，具体来说，以美国为代表的消费国家近期对于商品的需求较大，而与此同时，以印度巴西非洲等原材料资源国家，则近期受疫情反复影响，这同时助推了大宗商品的一个通胀预期，同时也保证了中国较为良好的进出口数据仍将持续。

6、商品库存指数

数据来源：WIND

从整体指数看，商品库存持续去库，虽低于去年水平，但仍相比往年同期较高，商品开始进入消费的去库周期。

7、商品价格指数

数据来源：WIND

上周商品价格指数出现了大幅下跌，其中跌幅板块前三分别是：石油化工，原油，黑色。仅煤化工的指数价格出现了上涨。

总结：上周商品指数有明显下跌，主要受国际担忧美国通胀数据和国内政策调控两方面影响，且前期黑色煤化涨幅受情绪推动过热，商品价格指数仍有往下急跌的空间，但在国际通胀预期以及国内高品质原材料库存仍不充裕的情况下，商品价格指数有望本周止跌企稳并再次上涨。